并购重组：对赌条款设置应注意什么？

【前言】

对赌条款是并购重组领域重要的估值调整机制，对保护投资者有重要意义。

【对赌条款主要类型】

据Wind资讯数据统计，2015年至2017年期间，上市公司并购重组交易中涉及的对赌超过1700个，其中2017年便有628个。在这些对赌条款中，基本都有承诺净利润的条款。对赌条款涉及的对赌内容，主要包括目标公司业绩对赌和目标公司上市时间对赌（对于非上市公司而言）。常见对赌条款的类型主要有如下几类：

1现金补偿方式

当目标公司未能实现对赌条款规定的业绩目标时，目标公司控股股东、实际控制人需根据对赌条款的规定向投资者支付一定金额的现金作为投资者对目标公司高估值的补偿。

2低价或无偿转让目标公司股权

当目标公司未能实现对赌条款规定的业绩目标时，目标公司控股股东、实际控制人需根据对赌条款的规定以低价或无偿的股权转让对价将一部分目标公司股权转让给投资者。

3投资者低价认购目标公司的增资

当目标公司未能实现对赌条款规定的业绩目标时，投资者通过低价认购目标公司增资的方式实现对目标公司估值的调整。

4控股股东、实际控制人回购投资者持有的目标公司股权

当目标公司未能实现对赌条款规定的业绩目标或上市时间目标时，目标公司控股股东、实际控制人有义务以对赌条款规定的对价受让投资者持有的目标公司股权。

【对赌条款设置应注意事项】

根据我们并购重组实务操作，在对赌条款设置方面主要应注意如下事项：

1.在设置对赌条款时，需要遵循“不能与目标公司”对赌的原则。投资者与目标公司对赌，会损害目标公司及目标公司债权人的合法利益，该等对赌条款会被法院判定无效。

2．目标公司控股股东、实际控制人与投资者签署对赌条款，目标公司可以为其控股股东、实际控制人对赌条款项下的义务向投资者提供担保。根据《公司法》的规定，公司为公司股东或者实际控制人提供担保的，必须经股东会或者股东大会决议。因此，如果目标公司为其控股股东、实际控制人对赌条款项下的义务向投资者提供担保，投资者需审查目标公司股东会或股东大会是否已表决同意目标公司为其控股股东、实际控制人提供担保。为避免就目标公司股东会或股东大会决议是否合法有效产生争议，建议投资者亲自参加目标公司上述股东会或股东大会，并现场拍照和摄像，确保目标公司股东会或股东大会通知、召开和表决的程序和内容合法有效。

3.投资者在与目标公司控股股东、实际控制人进行目标公司业绩对赌时，需要注意设定目标公司合理的业绩增长幅度，最好将对赌条款设计为重复博弈结构，降低各方在博弈中的不确定性。并购重组实务中，第一阶段的博弈是一种试探性的博弈，第一阶段的博弈为下一阶段的博弈提供了目标公司业绩数据支持。一旦在第一阶段的博弈中出现了不可持续对赌的情况，任何一方均可以终止对赌条款，并由对赌失败一方承担相关违约责任。

4.如目标公司为拟上市企业，无论业绩对赌，还是上市时间对赌，对赌条款的存在实质上会成为目标公司上市的障碍。实务中，一般在上市申报材料中披露对赌终止以符合上市监管要求，投资者会与目标公司控股股东、实际控制人另行签署对赌中止协议，约定在目标公司上市申报期间中止对赌条款的履行，如果目标公司上市申请被否决或者目标公司撤回了上市申报材料，对赌条款将重新恢复效力。

5.由于对赌条款带来的最终并购重组交易结果的不确定，使得并购重组交易的税务处理变得更加复杂。

根据《国家税务总局关于贯彻落实企业所得税法若干税收问题的通知》（国税函[2010]79号）的规定，企业转让股权收入，应于转让协议生效、且完成股权变更手续时，确认收入的实现。并购重组实务中，股权转让方取得股权转让收入后，需要就股权转让所得缴纳企业所得税。如果后续触发对赌条款，股权转让方需要向股权受让方支付补偿价款，股权转让各方不能调整原来股权转让合同的交易价格，而是应该调整长期股权投资的成本。

在国家层面上关于对赌条款的税收政策目前依旧空白。海南省地方税务局于2014年5月5日给海南航空股份有限公司关于对赌协议利润补偿企业所得税相关问题复函，复函规定：“依据《中华人民共和国企业所得税法》及《中华人民共和国企业所得税法实施条例》关于投资资产的相关规定，你公司在该对赌协议中取得的利润补偿可以视为对最初受让股权的定价调整，即收到利润补偿当年调整相应长期股权投资的初始投资成本”。

并购重组相关各方在遇到税法没有明确规定或无法确定是否需要纳税的交易事项时，建议与主管税务部门沟通，取得税务部门的共识，避免被税务部门处罚。

6.对赌条款纠纷常见的问题包括对赌条款是否有效、对赌条件是否触发和对赌条款如何履行等。因此，在并购重组实务中，对赌条款触发条件和对赌条款履行方式等需要予以明确规定。另外，以诉讼方式还是仲裁方式以及在何地处理对赌条款纠纷，也是并购重组各方需要关注的一个问题。

7.对赌条款如涉及外资的回购和补偿等事项时，需要遵守外资审批和备案等相关法律法规的规定。

8.对赌条款如涉及国有资产的回购和补偿等事项时，需要遵守《企业国有资产法》和《企业国有资产交易监督管理办法》等相关法律法规的规定。

9.一般企业从设立到上市，中间会有多轮融资，且每轮融资都会有对赌条款。企业的控股股东、实际控制人应注意前后对赌条款的一致性问题，避免前后对赌条款不一致而产生争议。

10.对于家族企业而言，对赌条款可能会牵涉到家族成员的财产。家族企业如何既能引进投资，又在对赌失败时不影响家族成员的财产，需要引起重视。

【结语】

对赌条款是并购重组领域重要的估值调整机制，对保护投资者有重要意义。投资者应当避免与目标公司进行对赌，在对赌条款设置方面充分考虑到目标公司合理的业绩增长幅度和上市预期，在充分考虑国资、外资和诉讼等对对赌条款的特别要求的情况下完善对赌条款，确保对赌条款合法有效，并可实际操作。